"Daj človeku rybu a nasýtiš ho na jeden deň. Nauč ho, ako robiť arbitráž, a nasýtiš ho na celý život."

Ako malý chlapec začal Buffet kupovať v obchode svojho starého otca balenia so šiestimi plechovkami Coca-Coly za 25 centov a následne predával jednu plechovku za 5 centov, takže na každom balení dosiahol zisk 20%. Buffet tak predvádzal finančný trik nazývaný arbitráž - praktiku, ktorá sa riadi jednoduchým vzorcom: niečo kúpi za X, pridá sa hodnota, alebo sa pripočíta miera predpokladaného rizika a potom sa uzavrie obchod X plus profit.

Pri tradičnej "bezrizikovej" arbitráži vzniká zisk tak, že dve identické alebo takmer identické položky sa súčasne obchodujú za rozdielne ceny na rôznych miestach. Keď sa napríklad akcie nejakej spoločnosti (vo všetkých ohľadoch totožné) obchodujú sa za nižšiu cenu v New Yorku ako v Londýne, špekulant s vlastným kapitálom môže nakúpiť akcie v jednom meste, predať ich v druhom a zinkasovať zisk v podobe cenového rozdielu. Keďže sa niečo také dá uskutočniť v nanosekunde (elektronické obchodovanie umožňuje nákup akcií v Londýne a ich predaj v New Yorku za zlomok sekundy), celá operácia je považovaná za bezrizikovú. No keďže "bezrizikoví arbitrážni investori" vytvárajú voľné peniaze, také príležitosti sú zvyčajne zriedkavé.

Buffet uskutočnil jednu z prvých arbitráži pre Grahama už vo veku 24 rokov. Nebola úplne bezriziková, ale riziko bolo nízke. Takto to opísal:

Rockwood Co., brooklynská spoločnosť s čokoládovými produktmi a s obmedzenou ziskovosťou, si v roku 1941 osvojila ocenenie skladových zásob prostredníctvom metódy LIFO (LIFO je akronym zo slov Last In, First Out. Ide o metódu riadenia alebo spôsob organizovania, manipulácie a pohybu materiálu, dát, prípadne iného. LIFO sa najčastejšie využíva v oblasti logistiky, dopravy, skladovania, pri programovaní alebo oceňovaní zásob) v čase, keď sa libra kakaa predávala za 5 centov. V roku 1954 spôsobil dočasný nedostatok kakaa prudký vzostup jeho ceny na 60 centov. V dôsledku toho sa chcel Rockwood čo najrýchlejšie zbaviť svojich cenných zásob - ešte pred tým, ako cena kakaa klesne. Pokiaľ by však spoločnosť kakao jednoducho vypredala, musela by odviesť zhruba 50% daň z tržieb.
Na pomoc prišiel daňový zákonník z roka 1954. Obsahoval klauzulu len pre zasvätených, ktorou sa rušila predošlá daňová povinnosť, inak platná pre zisky prameniace z LIFO, a to v prípade, že sa skladové zásoby rozdelia medzi akcionárov ako súčasť plánu na obmedzenie rozsahu korporátneho podnikania. Spoločnosť Rockwood sa rozhodla ukončiť jednu zo svojich obchodných činností, konkrétne predaj kakaového masla, a vyhlásila, že 13 miliónov kakaových bôbov z jej zásob bude pripísaných na úkor tohto úkonu. Na základe toho spoločnosť ponúkla spätné odkúpenie svojich akcií výmenou za kakaové bôby, ktoré už viac nepotrebovala, s tým, že na každú akciu poskytne 80 libier kakaových bôbov.
Počas niekoľkých týždňov som usilovne nakupoval akcie, predával bôby a pravidelne navštevoval trustovú spoločnosť Schroder Trust, aby som vymenil investičný certifikát za príjmové skladové doklady. Zisky boli dobré a mojimi jedinými výdavkami boli žetóny za metro.

Pri arbitráži so spoločnosťou Rockwood bolo možné dosiahnuť zisky pomerne jednoducho, samozrejme, za predpokladu, že rôzne ceny príliš neskákali hore-dolu. Akcie sa nakupovali za 34 dolárov a vymieňali sa za kakaové bôby v hodnote 36 dolárov, ktoré sa potom predávali za hotovosť a vyprodukovali zisk 2 doláre. Kým cena kakaa držala vysoko, zisk 2 doláre bol bez akéhokoľvek rizika istý. Každá transakcia vyniesla 5,8-percentnú návratnosť vloženého kapitálu. Sto dolárov vložených do arbitráže so spoločnosťou Rockwood mohlo zarobiť 58 dolárov (bez zloženého úročenia) ročne, keby Buffet prešiel celým procesom nákupu, výmeny a predaja aspoň desaťkrát. Škoda, že arbitráže s takým nízkym rizikom sa nevyskytujú často. Investori, ktorí robia arbitráže, zvyčajne na seba musia vziať väčšie riziko, aby našli dostatočné množstvo príležitostí.

Fúzna arbitráž

Pre BPL to predstavovalo investičnú kategóriu, ktorú Buffet nazýval "Workouts" - častejšie známu ako fúzna arbitráž alebo tiež riziková arbitráž - a ktorá predstavovala stávky na pravdepodobnosť, či sa verejne ohlásená transakcia (zvyčajne jedna spoločnosť kupujúca druhú) naozaj uskutoční. Keď nejaká spoločnosť oznámi svoj úmysel odkúpiť inú verejne obchodovateľnú spoločnosť, akcie predávajúcej spoločnosti dosahuje zverejnenú kúpnu cenu. Rozpätie medzi cenou ponuky a cenou akcie odráža riziko, že sa stane niečo, čo zmarí dohodu, alebo sa v období medzi oznámením a očakávaným uzavretím obchodu zmení časová hodnota peňazí. Buffet cielil najmä na arbitrážne transakcie s dostatočne širokým rozpätím a vysokou pravdepodobnosťou uzavretia obchodu.

Môže to byť úžasný druh podnikania a pre Buffeta ním určite aj bol. Túto techniku, rovnako ako mnohé iné aktivity v BPL, sa naučil od Grahama. S využitím záznamov spoločností Graham-Newman, BPL a Berkshire Hathaway za obdobie 65 rokov, až do roku 1988, Buffet vypočítal, že priemerný výnos z arbitráži, ktoré neboli financované z požičaných peňazí, predstavoval 20% ročne. Vo svojej výročnej správe z toho roka napísal: "Daj človeku rybu a nasýtiš ho na jeden deň. Nauč ho, ako robiť arbitráž, a nasýtiš ho na celý život." Je to tak. Už vieme, čo dokáže urobiť 65 rokov s priemerným ročným zloženým úročením - premení 100 dolárov na 14 miliónov.

Výsledky bývajú často zveličené v oboch smeroch, pretože požičané peniaze sa bežne používajú spoločne s partnerským kapitálom na získanie väčších pozícií. Buffet si na využitie požičaných peňazí za účelom arbitráže osobne stanovil limit 25% z partnerského kapitálu. To nie je zanedbateľné množstvo. Najdôležitejšie v tejto oblasti obchodnej činnosti je nemýliť sa príliš často. Vďaka finančnej páke vypožičaných peňazí bol výnos pre investorov dokonca ešte vyšší.

Aby sa však arbitrážou dali zarobiť peniaze, obchod sa musí uzavrieť. Hoci väčšina z nich prebieha podľa plánu, dokončeniu niektorých zabráni nepriaznivý protimonopolný zákon, daňové pravidlá, nesúhlas akcionárov a pod., jednoducho mu urobí škrt cez rozpočet, čo Buffett nazýval "prevrhnúť fúrik s jablkami". Keď sa to stane, cieľová akcia má tendenciu rýchlo padnúť na cenovú úroveň, akú mala pred dohodou o skúpení väčšinového podielu. Buffett opísal taký obchod, keď bol ziskový, ako "získať posledných päť centov potom, ako niekto iný už zarobil tých prvých 95". Stáť na zlej strane neúspešnej arbitráže môže byť nákladné. Nielenže nezarobíte ani päť centov, ale môžete stratiť aj podstatnú časť z tých 95. Buffett pravdepodobne posudzoval väčšinu obchodných transakcií, ale bol veľmi starostlivý pri výbere tých, na ktorých sa chcel osobne podieľať. Kategória Workouts predstavuje biznis v ktorom sa veľa chýb nepripúšťa.

Koncentrácia dolárov na investovanie bola bežným prvkom vo všetkých Buffettových operáciách. Hoci pri obchodoch v rámci fúznej arbitráže existuje tendencia rozložiť investície do väčšieho množstva spoločností súčasne, BPL sa zvyčajne sústredilo iba na desať až pätnásť naraz oproti iným investorom, ktorí sa v prípade arbitráže bežne zameriavajú na päťdesiat a viac. Keďže sa Buffett zameriaval iba na zopár spoločností, jeho chyby pri práci s Workouts boli bolestivo zrejmé.

Zúročená múdrosť

Workouts a iné formy arbitráže môžu byť samy osebe vysoko atraktívnou oblasťou pre zisk a navyše majú dodatočnú výhodu v podobe diverzifikácie zdrojov ročných ziskov spôsobom, ktorý chráni celkové výsledky na klesajúcich trhoch. Buffettovi poskytovali ventil pre jeho energiu v čase, keď bol celkový trh hore - nerobiť nič, keď nie je čo robiť, keď nie je čo robiť, môže byť veľkou výzvou pre dynamických investorov. Keď sa Charlie Munger v budúcich rokoch odkláňal od Workouts, povedal: " Dobre, aspoň vám to zabráni chodiť do krčiem." Pre Buffetta to znamenalo dvadsaťpercentnú priemernú ročnú výnosnosť. Keď ceny stúpali, Workouts tvorili väčšiu časť investovaného kapitálu. Keď sa v hojnej miere vyskytovali príležitosti na investovanie do Generals, Workouts sa scvrkli.

Z diverzifikácie, ktorú ponúka kategória Workouts, môže mať prospech každý, ale Workouts nie sú niečím, čo každému spríjemní život. Pre tú druhú kategóriu ľudí existujú iné možnosti investovania, ktoré im môžu prinášať vysoké výnosy, a zároveň nie sú tesne prepojené s celkovým každodenným smerovaním trhu. Ak si myslíte, že Workouts pre vás nie sú tým pravým, súkromne vlastnené podniky možno spravia svoje.

Text je součástí Refresher blogu, není redakčním obsahem. Administrátory můžete kontaktovat na blogy@refresher.sk.

Ohodnoť blog
2
Odeslat správu

Chceš vědět, když dalibor.polomsky přidá nový blog?

Zadej svůj mail a dostaneš upozornění. Kdykoliv se můžeš odhlásit.